看我弄潮搏浪!

“看我弄潮搏浪,多认真的亮相,努力跳,摇咿摇咿摇咿摇咿摇;看我乘风破浪,多诚实的欲望,努力唱,吆咿吆咿吆咿吆咿吆”,这首歌应该是今年下半年最受欢迎的歌曲之一了吧。
这首《无价之姐》是今年6月底开播《乘风破浪的姐姐》的主题曲,这是一部由30个姐姐们撑起来的大型综艺节目,开播即破亿的播放量也是罕见。有许多姐姐们的粉丝为了追这部综艺特地去购买了芒果TV的会员,这也让芒果超媒吸了一波“金”。公司上半年实现营收57.7亿元,同比增加5%,实现归母净利润11亿元,同比增加37%,符合市场预期。
今天我们就和大家聊聊芒果超媒。
先简单介绍下行业情况。如今,在线视频行业“爱腾优芒”寡头垄断的格局已经确立,爱奇艺、腾讯视频领跑,芒果TV则在积极追赶优酷。
背靠BAT资本,爱奇艺、腾讯视频和优酷的成长轨迹有较大相似之处,基本都是依靠资本投入、并购重组完成原始内容购买和流量积累。当2014年芒果TV以新媒体平台身份面世时,优酷已在美国独立上市并与土豆网合并,爱奇艺则在多轮融资后被百度控股,而腾讯视频的控股股东本身就是腾讯控股。
尽管诞生之际群雄环伺,且缺少资本运作和互联网行业经验,但芒果TV在湖南卫视“独播”战略的扶持下孕育出平台自身极具竞争力的内容生产能力,走出了一条差异化发展道路。
首先看月活跃用户数。根据QuestMobile数据,2019年1月至2020年7月,爱奇艺月活跃数位列第一,在5-6.2亿区间内波动;腾讯视频紧随其后,一度追平;优酷位列第三,月活跃用户数在2.2-4亿区间内,整体呈波动下降趋势;芒果TV位列第四,月活跃用户数在1.05-1.99亿区间内,整体呈上升趋势。
值得一提的是,2020年7月,芒果TV月活跃用户数为1.97亿,同比增长52.7%,而优酷月活跃用户数为2.45亿,同比减少33.8%。芒果TV月活跃用户数由2019年初不到优酷的25%,如今已达优酷的80%。
然后看付费会员数。至2020年二季度,爱奇艺付费会员数为1.04亿人次,腾讯视频付费会员数为1.14亿人次。芒果TV付费会员数在2020年6月底为2766万人次,但较2019年同比大幅增长84.3%,距2020年初也大增50.57%。
最后看ARPU值(每用户平均收入)。根据公司去年年报,2019年芒果TV会员收入16.9亿元,APRU值为92元,而爱奇艺同期ARPU值135元。对标爱奇艺,芒果TV的ARPU值仍有较大增长空间。
综合来看,当前在线视频行业整体寡头垄断的竞争格局基本确立,各家凭借自己的优势资源和差异化内容已经都站稳了脚跟。
未来,相信巨头们会针对付费政策等领域进行新尝试,形成良性竞合关系,而如果行业整体进入内容为王的时代,依靠内容创新驱动平台发展的芒果TV可能就会体现出自己的优势。
我们再来看看芒果的发展情况。
芒果超媒之前叫快乐购,是湖南广播电视台旗下新媒体产业及资本运营平台,2005年由湖南广电集团和湖南卫视联合出资成立。公司2015年上市,2018年向芒果系控股的快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视和芒果娱乐增发,同年4月更名为芒果超媒。
目前公司大股东是芒果传媒有限公司,实控人是湖南广播电视台,而中国移动是其第二大股东。
作为国有控股新型主流媒体,公司依托芒果特色融媒体生态,充分发挥可持续内容自制和产业协同优势,形成了以互联网视频平台运营为核心,涵盖互联网视频会员、广告、IPTV运营、影视剧、综艺节目制作、艺人经纪、音乐版权运营、游戏及IP内容互动运营、媒体零售、互联网金融等在内的上下游协同发展的传媒全产业链布局。
芒果超媒是互联网视频网站中唯一一家全牌照持有方,拥有IPTV、OTT(OTT内容牌照共16张,集成牌照共7张)全牌照,可以实现“一云多屏”终端全覆盖。2019年APP下载覆盖占比高达85%,同期优酷为68%,爱奇艺40%,腾讯视频为31%。
公司的业务可以分为几个板块,分别是芒果TV互联网视频业务、新媒体互动娱乐内容制作、媒体零售业务和其他业务。
具体来看:
1)互联网视频业务以芒果TV为核心,依托“一云多屏”的渠道协同优势,面向全球用户群体,以“精品自制+芒果独播+优质精选”为特色,凭借不断提升的内容自制能力和差异化的精品内容矩阵,推出涵盖综艺、影视剧、电影、动漫、短视频等内容产品,通过会员服务、广告经营等实现价值变现。
同时,基于优质内容服务和牌照优势,芒果TV与运营商深度合作,开展大屏视听业务,向运营商平台提供综合内容服务和增值应用服务,获取收入分成。
2)新媒体互动娱乐内容制作业务,这部分业务下也由四个板块组成,一是内容制作和运营,打造IP、拍摄、版权出售等,二是艺人经纪,就是挖掘和培养新人,对其进行包装宣传,让新人演出、代言等,三是音乐版权,四是游戏方面。
3)媒体零售业务主要包括电视购物、构建私域IP,向目标人群发布商品消息,电商直播等。
4)其他业务里就比较杂了,甚至还包括了互联网消费金融。
我们可以从两个维度来分享公司上半年业务情况。
第一个是平台维度。今年上半年,公司核心主平台业务芒果TV实现营收42.83亿元,占比74%,同比增长7.76%,实现净利润10亿元,同比增长49.21%。
1)党媒方面:在2020年初,新冠疫情突如其来,芒果TV上线大型融媒体专题《防控新型冠状病毒肺炎疫情》,共推出12个专栏、7个特辑,专题制作抗疫纪录片《总有一天会胜利》,加强传播疫情防控和卫生健康知识。同时,芒果TV还上线了小康频道,开展扶贫直播带货,快乐购芒果扶贫云超市走进22个扶贫原产地,直播24场“县长来了”,另外还有农人直播8078场。
2)综艺方面:《乘风破浪的姐姐》已成为社会话题之一,成功树立了国内综艺龙头新标杆,除此外,还有《朋友请听好》《来自手机的你》《妻子的浪漫旅行(第四季)》《密室大逃脱(第二季)》《明星大侦探(第五季)》等等。而在《姐姐》开播前的1-5月,国内排名前20名综艺热度中,芒果TV占据了48%,已经位列第一。
3)剧集方面:公司加速打造影视剧集自有生态,坚持“自建工作室+外部战略工作室”双管齐下的发展策略,推出“新芒S编剧导演计划”,自有影视制作团队已达12个,战略合作工作室已达15个。公司剧集供给从版权采购升级到IP全产业链合作生产新模式,上半年开机剧集达14部。
第二个是业务维度。芒果TV以优质内容驱动平台创新发展,不断提升运营效率,在用户粘性、品牌力、触达力等方面实现进阶,会员与广告业务良性互动,运营商业务实现多端变现。今年上半年,公司互联网视频业务整体营收达39.46亿元,同比增长29.42%。
1)会员业务:收入达到14.18亿元,同比增长80.40%,收入占比不断提升。由于《姐姐》的播出,截止6月30日,芒果TV有效会员数达2766万,较年初增长50.57%。
2)广告业务:收入17.98亿元,同比增长5.83%,收入增速有所放缓。这主要是今年一季度公司为应对疫情影响调整内容产品编排策略,随着复工复产,二季度广告业务收入环比增速达32%,收入增速恢复,广告客户总数超40家。
3)运营商业务:收入7.29亿元,同比增加29%,其中运营商大屏已经覆盖31个省级行政区域,整体用户近1.5亿。
无论是哪个角度,都能看得出公司正在通过产品运营驱动与创新自研驱动相结合,不断完善产品技术核心竞争力,实现降本增效、赋能平台运营,各项业务增长比较明显。
当然,公司业务增长也成功带动了盈利能力的上升,今年由于疫情关系,大家在互联网和终端上花的时间更多了,促成公司毛利率从2019年的33.7%提升至2020年上半年的36.59%。
同时,在毛利率显著提升的背景下,公司销售费用和管理费用仍继续维持低位,因此也带来了净利率的明显改善,公司上半年净利率高达19.1%,这已经创造了公司的峰值。
对于芒果超媒的未来,我们是这样看的。
一方面,之前公司总经理理蔡怀军先生在接受专访时说到,2014-2019年,芒果TV中层干部每年保持10%的淘汰比例,空出的岗位有时会直接让年轻员工填补进来。比如2018年的“青春芒果夜”晚会总导演晏吉就是非晚会导演出身,但依然出色地完成了晚会导演任务,这是芒果TV对年轻制作人的大胆启用。
另一方面,作为芒果TV而言,下半年的业绩还是取决于会有哪些综艺和剧集将推出。综艺方面比较受关注的有《密室大逃脱2》《明星大侦探6》《超级学徒》《新生日记2》《姐姐的团综》等17档;剧集方面有生活、古风、都市、校园和悬疑五大类题材的电视剧,如《了不起的儿科医生》《离人心上》《我好喜欢你》《蜗牛和黄鹂鸟》等21部左右的作品,相信会让大家大饱眼福。
我们认为,公司敢于推行创新型文化,挖掘员工创新精神,将使得芒果模式的创新基因能持续发热,同时,公司依然具备强大的内容制作能力和爆款产出能力,所以未来高成长依然是可以期待的。
最后还是讨论下估值问题。由于上半年复工复产的原因,让公司的互联网视频业务营收增长迅速,较低的费用率提升了盈利水平。下半年我们预计公司的销售费用率可能会略有上升,但不会影响整体盈利水平,全年归母净利润增速会依旧强势,预计2020年归母净利润增速能达到35%左右,即15.6亿元,供大家参考。
好了,今天就先聊到这里了。这篇文章我们分享了《姐姐》背后的上市公司,也是传媒行业的龙头企业芒果超媒,希望能给大家带来一些收获,喜欢的朋友可以点击“在看”支持一下哦,谢谢大家!
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股市有风险,投资需谨慎。

聊聊A股“巨无霸”!

中国石油,一个曾经让股神巴菲特赚了8倍的公司,如今的市值只有7800亿元左右,而公司今年上半年的业绩,又给这家公司甚至全球整个石油产业蒙上了一层阴影。

2020年上半年,公司实现营业收入9290亿元,同比下降22%,实现归母净利润为净亏损300亿元,同比下降206%,止盈转亏,去年同期为净利284亿元。虽然二季度亏损较一季度环比已经有所收窄,但整体形势仍不容乐观。

随着近期蚂蚁集团的上市,有很多朋友都想起了“巨无霸”中石油,那今天我们就来和大家聊聊公司的最新情况。

国际油价持续走低,有人可能会有疑问:石油是能源性资源,而且形成需要上百万年,是一种有限的资源,米国还曾为了控制中东石油而发动战争,所以石油储量应该是越来越少,价格应该持续走高才合逻辑,但为什么现实会“啪啪”打脸呢?

我们认为,油价低迷且持续下行可能有以下几个原因,当然我们也不是研究宏观和石油方面的专家,如果有说的不妥的地方,还望大家指正。

首先,页岩气的革命极大地改变了国际原油的供应结构,同时页岩气储量巨大且前景广阔。美国自上次石油危机之后大力研发储备页岩油开采技术,水平井压裂以及分段压裂技术成熟。这就为未来国际油价上涨构筑了一个顶部,越过100美元之后,页岩气投资会大幅走高。

北美不少油气产业VC在2008年到2013年通过各种对接方式参与到页岩油气开采中,获利不菲,主要是页岩油投资不同于一些长周期投资的传统油井,在前两年即可收回投资并获利,一旦产量递减,则非常适合油气VC的现金流运作。而且从技术创新的脚步来说,页岩油气开采技术的成本会不断下移,对国际油价构成潜在的利空压力。

其次,石油在很多方面有替代品的出现,比如新能源车。硅谷钢铁侠马斯克曾说过要“干翻所有汽油车”,电动车的热销也在逐渐淘汰对汽油的依赖。更有报道称,如果未来电池密度可以增加50%,电动飞机也是有可能的,那将对石油是更沉重的打击。

此外,价格方面当然也是影响因素之一。上半年北海布伦特原油现货平均价格为39.95美元/桶,比上年同期下降39.4%;美国西德克萨斯中质原油(“WTI”)现货平均价格为36.59美元/桶,比上年同期下降36.3%,相比去年价格近乎腰斩,整个行业哀鸿遍野。

最后,仍有部分地区和国家坚持不减产。虽然后来达成了协议,但目前仍是供大于求,这在今年年初也有新闻报道过,在此就不多赘述了。

所以石油未来预计仍是供远远大于求的状态,再加之今年年初的疫情,大大降低了对原油、天然气和石油产品的需求,导致了全世界的主要石油公司都受到了冲击。

比如沙特国有石油巨头,创下294亿美元IPO融资规模纪录的沙特阿美公司,在8月9日发布财务报告称,受新冠疫情冲击等因素影响,沙特阿美今年第二季度净利润降至66亿美元,与去年同期的247亿美元相比,降幅达73%。报告还显示,沙特阿美公司今年上半年净利润大约232亿美元,较去年同期的469亿美元下滑50.5%。

当然,其他主要油企就不是利润下滑那么“轻松”了,仅今年二季度,壳牌亏损181亿美元、BP亏损168亿美元、雪佛龙亏损83亿美元、埃克森美孚亏损11亿美元。

我们再回到中国石油,公司是于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组成立的股份有限公司。2017年12月19日,中国石油天然气集团公司名称变更为中国石油天然气集团有限公司,变更前后均简称“中国石油集团”。

公司是中国油气行业占主导地位的最大的油气生产和销售商,是中国销售收入最大的公司之一,也是世界最大的石油公司之一。

公司发行的美国存托证券、H股及A股分别于2000年4月6日、2000年4月7日及2007年11月5日分别在纽交所、港交所、上交所挂牌上市。

公司主要有四大板块业务,分别是油气销售、勘探与生产、炼油与化工、天然气与管道。

上半年所有业务板块基本都有所下降,主要都是由于原油、天然气等油气产品销量减少以及价格下降。

油气销售板块营业收入为7492亿元,占比最高,比2019年上半年的9827亿元下降23.8%,利润亏损128.92亿元。

勘探与生产板块营业收入为2555亿元,比2019年上半年的3263亿元下降21.7%。2020年上半年,公司进口俄油、哈油等1798万吨,比2019年上半年的1985万吨下降9.4%;销售收入398亿元,比2019年上半年的人民币658亿元下降39.5%;营业利润为104亿元,同比下降80.7%。其中,塔里木和四川盆地油田获得了油气勘探的重大突破,开辟了油气勘探的新领域。

炼油与化工板块营业收入为3698亿元,比2019年上半年的4864亿元下降24.0%,该板块亏损136.44亿元。

天然气与管道板块营业收入为1793亿元,比2019年上半年的1962亿元下降8.6%,经营利润143.72亿元,同比下降21.5%。

海外收入方面,公司上半年境外国际业务实现营业收入3686亿元,占集团总营业收入的39.7%,实现税前利润人民币23.8亿元。

接下来我们看一下公司财务情况。

刚才已经提到,公司上半年营收和净利润表现都不太乐观,也有些低于市场预期,这里就不再赘述。

面临如此严峻的宏观环境,公司也加强了对成本和开支的控制。公司经营支出为9351亿元,同比下降16.9%。

具体来看:采购、服务及其他支出为6272亿元,同比下降21.2%;员工费用(包括各类用工的工资、各类保险、住房公积金、培训费等附加费)为608亿元,同比下降6.6%;勘探费用为106亿元,同比下降13.8%;销售、一般性和管理费用为299亿元,同比下降8.6%。

此外,中国石油还压减了部分资本性支出。2020年上半年,资本性支出为748亿元,同比下降11%。2020年全年,公司资本性支出预计为2285亿元,同比下降23%,公司表示将动态优化调整投资规模和结构,统筹推进重点项目建设。

同时,上半年中石油完成了与国家管网公司的资产划转签约。中石油以中油管道等12家合资公司股权、管道分公司等8家直属独立核算分支机构资产,以及铺底油气资产进行出售,获得国家管网集团29.9%股权及相应的现金对价,上述资产的基准对价为2687亿人民币。

难能可贵的是,尽管出现亏损,中国石油仍坚持巨额派息。公司称,考虑到经营业绩、财务状况、现金流量和管道重组预期收益等因素,决定派发2020年中期股息每股0.08742元,总派息额160亿元。

最后,对于公司未来发展,我们也简单说一下观点。

首先,预计下半年情况依然不乐观,公司自己也表示全球疫情防控形势依然严峻,国际产业链供应链循环受阻,世界经济复苏面临较大风险挑战。

其次,国际原油市场预计仍供过于求,国际油价反弹回升面临很大不确定性,虽然中国经济发展预计将保持总体平稳,也面临较大不稳定性和不确定性。

最后,国内成品油供应过剩态势加剧,天然气需求增速回落,油气全产业链市场主体更加多元、竞争更加激烈。

好了,今天就先和大家聊到这里了。这篇文章我们和大家简单交流了“巨无霸”中国石油的近况,也希望能给大家有所帮助,喜欢我们的朋友别忘记点个“在看”支持一下哦,谢谢大家!

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龙头“腰斩”,买不买?

杜甫的《望岳》中有两句非常有气势的诗词:“会当凌绝顶,一览众山小”。这是我看到汇顶科技这个公司名字的时候第一时间想到的,不过仔细一看,发现是两个不同的会(汇)字。
在过去这段时间,消费、科技、IT互联网和医药类公司都涨幅很大,但是最近不少股票出现了回调,汇顶科技的股价也曾一览众山过,不过最近回调超过了50%。
我们今天就来看一看这个回调,到底带来的是机会,还是基本面变化的真实反映。当然,文章的后半部分,我们也会分享一下对汇顶科技以及对不同行业研究的思考。
现在几乎人人都用手机,用手机都涉及到一个“身份确认”的过程,无论是屏幕锁屏解锁、还是登陆账号,或者电子支付,都需要进行身份的确认,而这个步骤是非常核心的一个动作。
我们开玩笑说,最懂你的不是你的家人、不是你的朋友、甚至不是你自己,而是你的手机,所以手机对于每个人来说,未来重要性只会增加不会降低。对于打开这个秘密盒子的关键一步——手机解锁,其重要性就不言而喻了。
传统常规的是密码解锁、图形解锁,这类都需要进行记忆密码和图形,现在指纹加密也非常普及,还有人脸识别也成为比较常见的加密方式,其他还有相对少用的语音识别、虹膜等等。当然更多的加密和识别技术,比如说银行卡在支付的时候还有单独的U盾,此外签名也是一种方式,还有短信验证也算是一种第三方配合进行身份确认的方法。
现在很多手机基本同时具备多种解锁机制,对于大家来说现在从密码、图形解锁到常用的指纹解锁,都已经非常熟悉。
大家都在使用手机,在我们买手机的时候,都知道手机的性能主要是看几个核心的参数,比如说CPU什么型号、多少的内存、多少的存储、摄像头多少像素等等。但是除此之外,除了研究比较多的发烧友,大部分人对手机内部的结构其实关注并不多。
其实一个手机内的芯片有非常多个,我们常常说的CPU是最核心的芯片,因为它承载了手机使用中最主要的运算量。但是除了CPU之外,很多功能都是有单独的芯片承载的,比如说信号收发的视频芯片、管理电池充电的电源管理芯片、音视频多媒体芯片等等。
今天谈的汇顶科技,它提供的是给指纹识别的芯片,也就是说当我们每次进行指纹解锁的时候,并不是常常理解的CPU在进行处理,而是有单独的芯片处理。此外,汇顶科技还提供触控芯片,当人们手指触碰屏幕时候,是有单独的触控芯片而不是CPU对其进行计算,汇顶科技也是提供这部分的产品。
下面,我们就正式开始介绍汇顶科技。
一、公司提供的产品
首先,汇顶科技是一家总部在深圳的科技型公司,深圳有非常多的电子类公司,汇顶科技早期是从固定电话芯片做起,逐渐转化到触控芯片的研发,到今天的以人机交互和生物识别为核心的产品提供商。
为了快速了解公司是做什么的,我们通过汇顶科技在2019年的营业收入组成来获得。

注:资料来源于《汇顶科技2019年年度报告》
可以看到,公司2019年的65亿营收中,有54亿的收入来自于指纹识别芯片,10亿营收来自于触控芯片,其它的收入占比极低,所以可以理解为目前公司的营收就是指纹识别和触控芯片。
其实汇顶科技最核心的部分是芯片设计,但是公司卖给客户的芯片,中间还缺一个生产制造。汇顶科技采用的是Fabless的模式,Fabless是Fabrication(制造)和less(无、没有)的组合,是指“没有制造业务、只专注于设计”的集成电路设计的一种运作模式。
因为芯片设计是“脑力劳动”高投入的行业,而芯片的生产制造是资本高投入的行业。所以一般设计和制造是分开的,也就是说负责设计的公司专注设计,负责生产的专注生产,各自在“供应链更小的一段”上实现绝对优势。
汇顶科技作为芯片设计企业,同样采取了Fabless模式,专注于芯片的设计研发,而晶圆制造、封装和测试等环节则外包给专业的晶圆代工、封装及测试厂商。然后生产出来的芯片再通过直销和代理经销相结合的销售模式,将产品销售给模组厂、方案商和整机厂商。
为了便于理解什么是指纹识别的芯片,直接给大家看一张来自网络的图片。

注:资料来源于Fixez: Huawei Nexus 6P Imprint Fingerprint Reader
上面的部分是指纹触碰的区域,下面的芯片是计算单元。
当然,现在很多的指纹识别已经放到屏幕上,即识别的模块和屏幕整合到了一起。
汇顶科技在2019年营收中大概还有15%来自于触控芯片,手机上最常见的触控就是你点击屏幕、滑动屏幕等,后面需要有一个芯片进行计算的。和指纹识别一样,汇顶科技也做了这样一块的设计。
现在公司也在积极布局超过指纹识别和触控识别之外的产品,因为指纹识别和触控芯片的本质是“人机交互”,所以现在公司拓展了诸如心率传感器、入耳检测、语音音频软件等等。这类产品和软件的本质也是人机交互,算是基于核心技术做的产品线延展。
二、财务报表分析
介绍完公司的产品,下面我们看一下公司的财务状况。
老规矩,还是那三张报表,即资产负债表、利润表和现金流量的情况。
1、资产负债表
如下是汇顶科技2020年半年报的资产负债表,以绝对金额(亿元)和百分比(占总资产的百分比)两种形式呈现。

注:隐藏了百分比占比<5%的科目,简单加总不等于总值或者100%。
从资产负债特别是标注黄颜色的区域,可以看到公司的资产中现金和交易性金融资产占比非常高,两者之和大约占总资产的47%,负债率非常低,同时权益中主要是未分配利润,呈现一个非常稳健的状态。
当然我们看到了商誉大概占5%,反应了公司最近在通过并购的方式,增强自身的能力,当然并购是把双刃剑,用好了是大好事,用不好就是大坏事。因为指纹识别的市场已经比较成熟,从市场本身来说,增量有限,对于行业内的公司,增量来源于互相抢客户和新机型采用指纹识别,所以公司除了增加研发投资外也在积极搜寻新的产品和拓展产品线。
2、利润表/财务摘要
我们还是以财务摘要的形式来分析利润情况。
首先,看过去几年的情况,可以发现增长是很不错的,公司2016年上市,上市以来,营收增加了一倍,这主要是受益于智能手机大量采用指纹识别的原因。
其次,因为公司的核心业务是芯片设计,虽然卖出的产品是芯片,但是由于采用Fabless的模式,所以销售的毛利率和净利率是非常的不错。
最后,我们看到增长率其实是不稳定的,说明了这个行业内的公司发展是跳跃式的。
3、现金流量表
以下是公司过去6年的现金流指标。
对于一个芯片设计的企业来说,一般现金流量是不错的,因为它的核心是服务。当下来说,虽然指纹识别已经不是特别的“高科技”,但是芯片设计类企业在产业链上,还是有自己的的IP的(知识产权),这一点和代加工和纯粹的“硬件”供应商的地位还是不一样的,所以公司从现金流的角度的确表现还不错。
我们说,基本面的点点滴滴会在财务上反应,现金流就是其中一种。很多公司的现金流不好,可能怪罪收款能力不足,其实根本原因是你的产品和服务没有竞争力,如果你有有竞争力的产品和服务,人家争着买你的产品,那相信你的现金流不会太差,大A股里也不乏这方面的例子。
三、关于汇顶科技引发的思考
从前面的分析中,我们只是看了汇顶科技当下的状态,其实对于高科技行业的公司分析,行业的竞争是极其重要的,包括了横向对比、在行业里的地位、发展趋势等等,这也是为什么在上面财务分析的时候,我们并没有说这样的一个“现状”对未来有什么指导意义。
指纹识别当下最大的用处是智能手机,智能手机的龙头是苹果,后面几位包括了华为、三星、小米等等。苹果公司的指纹识别这块非常特殊,是由一家叫AuthenTec的公司提供,但是这家公司在2012年被苹果公司收购,所以苹果公司的指纹识别技术及其芯片的供应就是有自己提供了。
从排名的角度,当下汇顶科技是全球第一,第二名当下是神盾股份(Egis),第三名是苹果收购的Authentec,再接下来是FPC,一家瑞典的指纹识别公司。这个行业的变化是比较大的,很难预测明年的排名,因为可能由于某款或者某个品牌的手机突然销量大增,导致供应该品牌或者机型的指纹识别公司的排名直线上升,过去一年华为手机的市场排名变化就说明了这一点。
其实在写这篇文章时候,我们团队花了很多时间去研究指纹识别技术,也花了很多时间思考,因为从投资人的角度,我们希望看穿迷雾,看清未来。这个愿望是美好的,但是研究了很多,最后的结果是其实是不知道的。
感兴趣的朋友可以看看过去几期的汇顶科技的《投资者交流会纪要》,对于未来技术的路线和产品线,即使公司的管理层不敢说100%是朝着哪个方向,但是公司努力在做的一件事情就是逐步提高研发投入额。一方面,公司希望通过加大研发的方式和竞争对手拉开距离,另一方面,公司也积极布局新的产品线并通过收购提高自身的能力。
作为投资人都是想知道十年后如何、五年后如何、一年后如何,但是如果一个既比你投资人懂技术又比你投资人更了解公司的管理层都不知道,那投资人更不可能知道。
研究某些公司,不会得出结论也是一种结论。(这是对自己能力认识的一种,而不是一定要去纠结一个东西。)
谁都不知道未来指纹识别还是否永久存在,天马行空一下,比如说未来的智能手机会不会像宠物狗一样,可以根据“主人”的气味来识别,或者说只要主人拿在手中,由于监测到脉搏是匹配的,所以一按就开,而别人就无法打开?这些谁都不知道(如果汇顶科技或者哪个公司真的采用了这个idea,不知道会不会给老裘颁个奖)。
总得来说,高科技行业对于普通投资人来说,是非常难的,因为高科技行业的变化太快了,需要有非常强的行业跟踪能力,才能在股价反应基本面之前投资或者卖出。
大家知道公司的价值是未来现金流的现值,如果未来的业务不知道怎么变化,那么未来的现金流就无法去估计,公司的价值就更多的受到是否有个新技术、是否拿到(丢掉)一个大客户而波动,这类公司非常适合研究和跟踪能力强的机构(也有少数个人)来投资,需要非常深入地沉入行业内去挖掘最新的信息,而不是根据公司商业逻辑分析、并对公司进行估值。
而且如果这个行业如果没有大的技术进步,最终这个行业的公司不太会特别赚钱。当然很多人可能比较好奇,为什么这么高大上的高科技行业,里面的许多公司不赚钱,而那些非常传统的公司,看似没有任何科技含量,却赚得盆满钵满,这和经济学里面大家都往平均利润靠拢的概念好像不符。
这里也简单分享一下我们的理解,主要从四个方面:
第一:产品变吗产品本身变,行业和公司就会变和轮动,普通人投资这类行业很难从长期来说获得成功。每技术突破一次,变意味着选型评估,对新供应商来说是机会,对老供应商来说是危机……,比如说芯片从10nm→7nm→5nm,每一次升级,都不知道谁跑的更快。
第二:有品牌吗?在谈论品牌时候,对象更主要是对消费者的。如果客户对像是企业的话,金额越大,决策越“理性”,品牌两个字本身的意义越来越小,除非品牌和技术的线性关系很强,如Intel和CPU的关系。
买一瓶酒和买一亿颗芯片,决策是不一样的,前者感性,后者理性。企业采购都是先技术PK“打分”+商务来决定的,比如技术上性能测试,可以直接打分的,谁家分数高就买谁。大家买酒的决策过程中,第一是很难打分,第二谁买喝酒还打分?由此,2B更注重技术价值,2C更注重品牌价值。
所以对企业采购的结果是,技术要最牛的,价格要最好的,既要搞研发,又没办法提价;但是消费品就是更加感性的决策,东西好是底层,品牌做得好是上层,这两个都做得好的,提价空间就来了。
第三:谁在维护这个价格体系?我们的理解是:消费品的“中间商体系赚钱了,而且这个中间商是一个复杂的体系”,而中间商包括整个链上的相关者,经销商、分销商只是核心的一环。
消费品往往都是通过一个长长的通路来实现流通的(而科技产品是A企业直接对B企业),长长的通路意味着它是一张“网”,包括狭义的关系,也包括物流、分销通路、人员体系。
相比较而言,芯片只需要研发的源头突破出第一个,后面一亿个复制就好了;而消费品的通路体系是很难变化的,B消费品希望把A消费品的中间商体系的这张网突破了,不是动体系中一个点就可以复制的,而是要去动每个地方。
大家可以想一下,如果A产品已经有优势,比如有更好的品牌、更好的价格、更好的利润,体系中的相关者已经很赚钱,为什么要转成不确定的、不赚钱的B产品呢?再加上上面第二点所说,产品本身是不变的,没有变的机会和动力,所以不是大家主动维护价格、而是大家自然地维护了体系。
第四:科技行业的客户集中度太高大部分企业连谈判权利都没有,这个在竞争过程中,是最致命的弱点,比如说很多手机的供应商,不是你自己决定自己赚多少钱,而且手机品牌商告诉你可以赚多少钱。因为做手机就那几家大厂,为了每一个单子都会拼价格到底。赚钱有多难就可想而知了,除非你有独特的技术。
所以,科技行业,看似高大上,但是真的是不容易的行业,可以跳得很高,也可以摔得很惨!还是那就话,科技行业非常适合有研究能力和跟踪能力的机构,对于普通投资人,是真的很难。
再强调一下:研究某些公司,不会得出结论也是一种结论。
好了,今天就和大家先聊到这里了。这篇文章超过5000字,很多观点都是老裘团队经过长期研究和深入探讨而形成的,这个世界上有两个词我非常敬畏,一个叫执着,一个叫认真,我们脚踏实地,我们也心怀希望。
这几周,各大券商策略会相当集中,我们团队几乎每天都是日出而作,日落而归,晚上还要整理当天参会的心得和收获,非常充实,所以公众号文章和回复可能略有怠慢,今天的这篇深度希望能让大家有所收获。同时,老裘也答应大家,争取在9月底再给兄弟姐妹们准备一份“厚礼”,能够陪同大家一起度过中秋国庆假期。
最后,我们好像挺久没有开过赞赏了,就趁着这篇文章临时开一次吧,丰俭随意,感谢兄弟姐妹们支持!

比恒瑞还“厉害”的公司!

科创板注册制已经实施了1年有余,其中不乏有许多优秀的公司,而且马上蚂蚁集团也要来了,科创板将吸引到更多资本的目光。
随着越来越多公司上市,老裘团队覆盖的研究范围也将变得更广,我们还是会依然保持谨慎的风格,但也不会放过任何一家优秀的公司。在努力做好研究工作的同时,我们也会不定时地推出一些福利课程,希望能和大家一起学习进步。
今天我们就开门见山,说一家中国的原创新药公司,微芯生物。
1、创新药业基本介绍
有人听到创新药,第一反应,不就是恒瑞这种公司嘛。没错,但以恒瑞为代表的国内许多创新药公司做的是“Me-too,Me-better”,然而微芯生物要做的是“First in class”
这是两种完全不同研究方向的定位。创新药业可以被分为一些等级,高质量仿制药<改良型新药<Me-too创新药<First in class创新药,每个等级都有一些比较著名的公司,分别有华东医药、丽珠医药、恒瑞医药、微芯生物等等。
First in class主要是寻找新的靶点和新作用机制进行开发,以取得革命性突破,开发难度非常大,投入也非常巨大。以前我们在线下课交流的时候说过,“一个药,十亿美金,耗时十年”,可能有些夸张,但也从一定程度上反应出研发一款全新药需要投入的时间和资金之巨大。
2、公司高管团队及专利布局
微芯生物的官网上信息量还是比较丰富的,其中就有大量高管的介绍。
公司创始人、董事长鲁先平博士是资深的留美科学家,之前还是北京协和医院生物化学博士,拥有超过30年大型跨国药企原创新药物开发和医药领域管理的工作经验;副总经理宁志强是英国伦敦大学免疫学博士,还有其他几位副总经理,都是化学、生物学等领域的博士,管理层几乎都拥有雄厚的专业背景,研发经验丰富。
同时,公司股权结构相对稳定,公司团队形成一致行动人,合计持股28%。
由于公司的管理层都具有丰富的医药领域工作经历,对于知识产权的布局直接瞄准了全球化发展,公司已申请全球发明专利221项,其中已获得79项授权专利。
我们给大家展示一下公司在海外的专利布局。

注:图片来自公司官网
3、核心产品-西达本胺
公司2017-2019年的营收分别为1.11.51.7亿元,增速分别为29%、33%和17%,2020年上半年营收1.1亿元,同比增长35%,归母净利润2870万元,同比增加64%。虽然营收不高,但增长较为稳健。
营收不高的主要原因是公司目前只有一款上市产品,西达本胺(商品名为“爱谱沙/Epidaza”),这是国家Ⅰ类原创新药,公司独家发现的新分子实体药物,机制新颖,也是全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶(HDAC)抑制剂
西达本胺2015年用于治疗外周T细胞淋巴瘤适应症成功上市销售,是中国首个以单臂II期临床试验结果获批上市的药物,亦是目前中国唯一获批治疗复发或难治外周T细胞淋巴瘤的药物。
2019年11月底,西达本胺乳腺癌新适应症获批上市,这标志着西达本胺的适应人群由血液肿瘤拓展到了实体瘤,这也为公司业绩持续良性增长提供助力。
现在,西达本胺正在开展弥漫大B细胞淋巴瘤的III期临床试验和非小细胞肺癌的II/III期临床试验。2017年西达本胺纳入医保,实现了上市后的迅速放量。今年西达本胺续约进入医保,每片价格为343元
截止今年上半年,西达本胺已惠及近万名淋巴瘤患者,已累计销售超过6亿元,后续免费用药项目累计向2000多名患者赠药近3万盒,极大提高了患者用药的可及性并减轻了患者的负担。仅今年上半年西达本胺销售量达到13,883盒,同比增长32%,继续保持快速放量态势。
这里的西达本胺老裘再多介绍几句。西达本胺属于表观遗传调控剂类药物,是全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶(HDAC)抑制剂,存在和其他机制药品联用巨大潜力(如艾滋病、乳腺癌、非小细胞肺癌等等重症疾病),目前西达本胺正在与PD-1、CART、利妥昔单抗等药品开展联合用药临床试验,临床未来应用前景非常广阔。
2006年,公司通过“许可费+里程碑收入+收益分成”的技术授权许可方式将西达本胺在美国、日本、欧盟等国家或地区的权利授权给沪亚生物国际有限责任公司(美国企业),由其在美国、日本、欧盟等地进行海外开发与商业化,从而实现中国原创新药的全球同步开发、参与全球市场竞争的目的。
2013年9月,公司将西达本胺在中国台湾地区的权利授权给华上生技(台湾企业),由其在中国台湾地区进行开发与商业化。技术授权许可为公司带来可观收入增长。
2016年2月,沪亚生物将已完成日本I期临床试验的新药西达本胺在日本、韩国等共计8个亚洲国家的开发,销售权以再许可的形式独家许可给日本卫材,再许可的里程碑付款高达2.8亿美元,体现了西达本胺的创新价值。
这样说大家可能理解有点累,老裘做了表格,西达本胺具体海外进展如下。
4、其他在研管线
我们之前分析药企也介绍了,除了要看目前在销产品的技术含量,适应症,是否已进入医保等等,还要研究公司的在研管线产品,因为这关系着公司未来的潜在市场规模和发展方向。
微芯生物无论是在研的还是已上市的产品均主要为自主研发的新分子实体且作用机制新颖的原创新药。
刚才说的已上市的Ⅰ类新药西达本胺是全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶抑制剂;已提交Ⅱ型糖尿病适应症上市申请的西格列他钠,是全球首个完成III期临床的PPAR全激动剂;已开展多个II期临床的西奥罗尼,是机制新颖的多靶点、多通路选择性激酶抑制剂。
此外,还有一系列新分子实体候选药物CS12192、CS17919、CS24123等正在进行临床前与早期探索性研究。公司在研管线围绕代谢性疾病、自身免疫性疾病、肿瘤、中枢神经和抗病毒五个治疗领域进行了全面布局。
同样,相关的产品和进度,我们也给大家一张图参考。

注:图片来自公司官网
其中,接下来最接近上市的药物是西格列他钠,Ⅱ型糖尿病适应症,是公司自主研发的PPAR全激动剂Ⅰ类新药,作用机制新颖,可适度且平衡地激活PPAR三个受体亚型,除胰岛素增敏作用外,还能调节脂代谢,减少PPARγ相关的副作用
该产品于2019年9月提交上市申请,很快便可问世。目前我国有1.16亿糖尿病患者,其中90%为Ⅱ型糖尿病,而且不要忘了,公司是全球化布局,所以潜在受众远不止我国的1亿患者,市场空间广阔。
5、财务情况分析
看过公司重磅级产品后,我们来“见识”一下First in class公司的毛利率,95%。你没看错,就是95%这么高,整个A股毛利率超过公司的屈指可数(按去年年报披露,仅5家公司高于微芯生物的毛利率),可见位于顶部的原创新药公司的议价能力和绝对的定价权,即使被纳入医保,也丝毫无法动摇其毛利率。
公司净利率则在25%左右(2020年中报),有人会认为净利率好像没有毛利率那么“刺激”,的确是这样。由于公司要扩大销售,研发投入和销售费用也是必不可少,所以消耗了大量的资金。
公司2019年研发投入约为7800万元,占销售收入的比重为45%,有力地支撑了公司创新药项目的研究与开发。其中有一部分被资本化,但研发费用占整个营收比重仍达到了30%,占比非常高,要知道恒瑞医药的占比也才17%。
公司销售费用占比达到了营收的40%,为开拓市场而做必要的培育和学术推广是必须的。
所以,高额的研发费用及销售费用,让整个公司看起来并不怎么赚钱。
最后,虽然短期内公司的盈利能力并没有想象中那么强,但First in Class原创药的战略定位,却能让公司在未来数十年内占领不可撼动的地位,我们需要的只是给予她足够的时间和耐心。
好了,今天就先聊到这里了。这篇文章和大家详细介绍了微芯生物,希望能给大家带来一些收获,喜欢我们的兄弟姐妹们,可以点个“在看”支持一下哦!谢谢大家!
本文内容仅供参考,不作为任何投资建议;
股市有风险,投资需谨慎。

这个行业,不容易!

韦尔股份在周末公布了一份股权激励的方案,上周我们团队也刚和公司领导交流过行业现状及投资机会,有一些最新关于公司和行业的观点,今天这篇文章就和兄弟姐妹们聊一聊吧。
首先,分享下我们对半导体行业的观点。
1、半导体行业简介
半导体产业链,从大的角度,可以分成这样几个环节:设备与原料供应、芯片设计、芯片制造和芯片分销。
最上游的半导体设备和材料,比如大硅片和光刻胶,我们国家基本全部进口,有些企业在做国产替代,但是过程会非常漫长。
中游的消费电子芯片设计,最著名的是高通公司,我们国家也做的不错,全球前十大公司里,海思和清华紫光已经比较靠前。
因为芯片设计(特别是消费电子的芯片设计)是个轻资产的行业,我们国家又有工程师红利,所以做的人很多,价格都卖成了白菜价,比如蓝牙芯片或者是WiFi芯片,现在的价格不到一美金。大部分外国企业没法和我们竞争,只能逐步放弃低端的消费级芯片设计,去做了难度较高的工业级和汽车芯片两个领域,未来我们国家的企业应该也会慢慢向上去做。
最早上世纪60/70年代的时候,是没有芯片代工厂的,每一个大企业要生产芯片,都会自己去建立一个半导体工厂。比如北电,当时就Northern Electronics,从设计到制造都是垂直的;再比如福特汽车公司,也有自己的半导体工厂。
到了上世纪80年代,台湾的张忠谋先生最先创立了芯片的代工模式,把投资最大、难度最高的芯片制造业务剥离出来,形成规模化优势,而其他企业就可以专注在芯片设计环节。然后不久,封测又从被单独剥离出来,形成更加独立和专业的分工。
2、半导体行业的摩尔定律
芯片制造行业有一个摩尔定律,讲的是单位集成电路面积上的晶体管数量,每隔18个月(现在已经延伸到2年),会增加一倍。
由于现在晶体管的数量太多,在衡量芯片的时候,业内用的是晶体管之间的格栅距离,比如14纳米10纳米7纳米5纳米这些,来表示不同代际之间的芯片。纳米数越小,晶体管的数量越多,芯片越高级。
为什么看起来正好是0.7倍的关系?因为0.7*0.7约等于0.5,表示面积是原来的一半(摩尔定律从另外一个角度看就是晶体管数量不变,面积为原来的一半)。
肯定有朋友会问,5纳米是一个什么概念?我们人类头发丝的宽度是9万纳米,一个硅原子的直径是0.24个纳米,4个硅原子放在一起就是1纳米。所以要把格栅距离做到7纳米、5纳米甚至台积电准备做的3纳米,难度是极其惊人的。
3、我国半导体行业发展
我们在之前的文章介绍过,我国的芯片制造,因为受制于国际上的瓦森纳协议,比世界最领先的代工技术要落后3代。
为什么是3代呢?首先,瓦森纳协议规定卖给我们国家半导体设备只能是n-2;然后买到设备之后,要建厂和调试,差不多两年的时间,根据摩尔定律,所以又差了一代,加起来是3代。当然,如果工厂建好,再把调试良率和稳定生产的时间算上去,又会差了1代。
中芯国际已经是做芯片代工比较好的公司了,但是离台积电还是太多。不过,我们国家的封装测试,现在已经非常厉害。
半导体行业,是一个资本、人才和知识产权都很密集的行业,由于摩尔定律的存在,行业始终经历着非常残酷的快速迭代,制造工艺和良率又极具挑战。所以业内一直讲,半导体行业是一个10年以上的马拉松,而且是一个10年以上赔钱的马拉松,没有做好赔钱10年的准备,就不要进这个这个行业。
我们和业内很多做半导体的企业家聊,他们都说自己是入错了行,下辈子肯定不会再做半导体行业了。
另外,我们研究半导体产业,发现周期性也非常强,几乎每过10年都会经历一次价格雪崩,95%的企业会消失,剩下5%的企业奄奄一息,等到下一轮周期起来的时候,才能活下去。
4、我国半导体行业的现状及未来
一方面,大洋彼岸的那个国家现在给了我们很大的压力,半导体和供应链是受科技战影响最大的两个环节;另一方面,相比于海峡对岸,我们国家工厂管理的专业人才也比较少,大部分企业家思想上也少了跑马拉松的准备。
不过,好处是,我们国家有巨大的国内市场、雄厚的经济实力、还有数量众多的工程师,各地政府也非常支持。
我们内部在研究任何一个行业的时候,都是先看需求,再看供给。其中供给方面是看企业的护城河有多宽,因为摩尔定律对技术有要求,半导体企业实际上是很容易把护城河做深和做宽的(当然说说简单,真的要做其实也很不容易)。
写到这里,突然想到了白酒行业,大家都认为茅台是没有什么技术含量的,但是如果研究过酱香型的白酒(比如我们团队周末就在看郎酒的IPO材料),会发现我们的老祖宗是花了几千年的时间,才把酱香型技术做到了无法被赶超的地步。
而半导体行业,到现在加起来才不过70年的时间。
聊完半导体行业,我们再聊聊和韦尔股份交流下来的收获。
韦尔股份2017年上市,之后股价便一路的涨涨涨。从主营业务上看,韦尔股份既做芯片的设计,又做芯片的分销,单看财务指标,公司的基本面不算差,但肯定算不上最优秀。
资本市场一直都给韦尔很高的估值,为什么呢?我们认为主要是因为公司过往的超大规模收购。2017年公司刚上市,就试图收购北京豪威,经过几轮波折,最后花了152亿元把豪威收入囊中。
大家可能对韦尔不熟悉,但行业里的人应该都知道豪威。豪威的CMOS图像传感器在消费电子领域的市场占有率仅次于索尼和三星(之前一直是第一,后来苹果改用了索尼,豪威的份额就下降了)。同时,豪威的汽车图像传感器市占率是第一,安防图像传感器的市占率也是第一。
这次和公司交流,我们也了解了一些公司最新情况和未来规划。
第一,半年报业绩整体符合预期
公司上半年实现营业收入80亿元,同比增长41%,实现归母净利润10亿元,同比增长1206%
其中二季度最差的是4月份,5月份开始已经逐步复苏,由于去年收购了豪威和思比科,目前公司整个产品线非常的丰富,所以公司对于三四季度的业绩复苏也是比较有信心的。
第二,发展路线是用两条腿走路。
一方面,公司高像素小pixel路线向物理极限发展,去年推出了32M48M0.8微米的制程,今年上半年发布了0.7微米制程的64M,未来0.7微米的制程仍会有产品衍生。同时,公司在制程方面向物理极限发展,公司工艺制程跟台积电合作推进很快,作为fabless厂商,在产品更新迭代方面占有优势。
另一方面,小米近期发布的10周年纪念版是用的公司的大底产品,DXO得分排名第一,说明公司产品有一定性能优势和示范效应。
第三,收购资产发展比较顺利。
公司有很强的整合能力,喜欢收购有技术却没有销售渠道的公司。比如TDDI业务,公司打算在更高的刷新率做研发,预期未来会有比较快的增长;再比如芯仑光电,是做动态传感器,不同于传统的cmos传感器,完全是一个新的技术领域,可以捕捉到所有的动态,目前结合公司的产品在做新的研发,希望在新的领域有突破。
第四,竞争力不断提高。
CIS的核心竞争力主要有三个角度:设计、制程和系统设计能力。
设计方面,索尼最好,目前公司和三星在pixel上差距很小了
制程方面,公司与三星基本齐头并进,差距主要在成本上。公司是CIS前三名中唯一没有自己产能的,主要依靠台积电,索尼0.7微米出现后也开始需要代工,而三星在制程上还是有优势的。公司目前制程实力不比三星差,甚至在某些领域还是领先的,比如0.7微米的64m产品比三星还早一个半月上市。
系统设计方面,主要区别在于是使用100行代码还是500行代码执行,如果精简度不够,则需要的制程就会更小,成本就更高,在这方面索尼第一、韦尔第二、三星第三。
第五,市场份额逐步提升。
公司在四家国产手机品牌中,有两家是份额排名第一,分别是OPPO和小米,其中OPPO的突破很大,主摄在7份之后已经达到了60-70%的份额。公司在vivo份额中是排名第二,份额大概是第一名的一半。
最后,我们回到韦尔的股权激励。韦尔的股权激励目标是这样的,2021年比2020年同比增长50%2022年比2021年同比增长20%,也就是2020年做到20亿元,2021年做到30亿元,2022年做到36亿元。这个目标,是低于市场预期的。
我们是这样看韦尔的。
目前的优势是,行业景气度还是很高,公司的业绩增长也有保证,并且CMOS的制程现在主要是40-65纳米,正在向28-45纳米转移,所以受禁令制裁风险不大。
潜在的风险是,CIS的周期性非常强,另外华为禁令导致手机光学升级会逐步放缓,从而可能会慢慢影响到公司的业务,至于影响多少,我们还需要持续去观察。
好了,今天就先聊到这里了。这篇文章我们聊了对于半导体行业的一些观点,也分享了韦尔股份最新的调研体会,希望能给大家带来收获。坚持原创和分享不易,喜欢的朋友们可以点个“在看”支持一下哦!谢谢大家!
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聊一个重大重组案例!

今年3月30日,重庆啤酒发布公告《关于筹划重大资产重组的提示性公告》,一直到7月23日,公司再一次发布公告《重大资产购买及共同增资合资公司暨关联交易预案(修订稿)》,虽然还要等待审计、评估等工作的结果再提交董事会、股东会,但这次交易存在的实质性障碍并不多,大概率还是可以顺利通过的。
今天我们就来点评一下公司的半年报和这次的资产收购。
我们先简单介绍下行业情况及公司发展。
中国啤酒产量前20年是处于快速放量阶段,到2013年后见顶回落。直到2018年全国规模以上啤酒企业完成酿酒总产量同比增长0.5%,2019年又实现同比增长1.09%,总产量为3765.29万千升。连续两年实现增长,标志着中国啤酒行业回暖向好。
回顾2019年,中国啤酒行业格局呈现三大特点:
一是挑战加剧。高集中度的市场格局下,占80%市场份额的前五大啤酒公司继续保持总体稳定,同时在局部市场继续开展激烈竞争,原料、包材、能源、人力等成本要素,此消彼长,但总体仍然走高。
二是消费升级。高端化进一步凝聚为行业共识,在继续推出高端新品,加大听装酒、小支酒投入同时,越来越多的主流啤酒公司直接进入进口啤酒、精酿啤酒跑道,全行业的“互联网+”进程显著提速。
中国当前中低档啤酒(终端价格5元以下)占比仍达70%以上,若未来餐饮终端价格能实现在6-8元为主流价格带,行业的平均吨酒有望提升至4000元/千升。
三是量增乏力。人口结构老化带来的啤酒消费群体萎缩问题,以及酒类消费多元化带来的消费者分流问题,进一步显现。高端化为行业带来更大利润空间,但同时,也有可能对销量造成负面影响。
重庆啤酒创建于1958年的重庆啤酒厂,隶属于重庆市轻工局,2013年丹麦嘉士伯集团共持股60%成为公司第一大股东。目前年销售量约100万千升,在重庆地区市场占有率80%以上。
中国一直是嘉士伯集团非常重要的市场之一,嘉士伯在中国拥有5大业务单元(重啤股份、新疆、宁夏、云南及国际),重啤在嘉士伯中国产能占比约45%。在集团“扬帆22”战略的指引下,制定了因地制宜的战略政策,深耕中国市场。
嘉士伯(重庆)2008年收购苏纽啤酒,持有公司的17.46%股权,嘉士伯(香港)2010年收购12.25%公司股权,后于2013年继续增持至42.54%,至此,嘉士伯集团持有公司60%股权,成为公司第一大股东。
2013年嘉士伯集团对公司管理层进行了调整,目前公司7位董事(含董事长)中有4位来自嘉士伯集团,集团优秀人才输入,也为公司带来先进的管理经验。
公司旗下目前可使用品牌除了“山城、重庆”等本地品牌外,还有“嘉士伯、乐堡、凯旋1664”等国际品牌。2019年9月份公司与新疆乌苏啤酒签订《商标使用许可协议》,授权公司于2020年1月1日-2023年2月28日期间公司可以在重庆区域内生产和销售网红“乌苏啤酒”。具体产品线,这里我们借用一下国盛证券的图,大家看起来会更直观一些。
接下来,我们看看半年报的表现。
上半年公司实现营业收入17.5亿元,同比下降4.45%,归母净利润2.46亿元,同比增长3.06%。
乍一看业绩表现并没有亮眼之处,主要原因还是由于疫情影响。但如果拆分看第二季度,会发现表现还是比较抢眼的,二季度实现营收11.96亿元,同比增长19.7%,归母净利润2.12亿元,同比增加38.5%,疫情之后公司迅速提升现饮渠道的铺市和品牌曝光,实现了二季度销量的强势反弹。
上半年度,公司啤酒销量46.5万千升,同比减少3.6%;然而二季度,公司啤酒销量31.2万千升,同比增加21.1%。
分渠道来看,公司直销(含团购)收入0.05亿元,同比增加98.0%;批发代理收入17.2亿元,同比下降3.7%。
分区域来看,重庆、四川、湖南地区分别实现收入12.1、3.4、1.8亿元,同比下降8.4%、下降1.9%和增加43.1%,公司表示将继续瞄准重点大城市进行市场开拓,大城市试点在市场孕育期有望取得较好增长。
一方面,疫情期间,针对现饮消费场景消失和消费者习惯改变,公司积极组织各区域经销商、分销商拓展O2O、无接触配送到家等线上业务,并聚焦各区域市场MOFT渠道门店,提升品项组合铺市、补货速度、陈列展示及店内表现,全力降低疫情对销量的影响。
另一方面,公司继续优化产品结构,推动产品高端化。重庆黑啤升级上市,进一步拓展本地品牌价格带边界,与国际品牌形成有力的支持与协同,公司还提高了K1664、DM等特色与精酿产品的渗透率及动销率。
盈利能力方面,上半年公司综合毛利率41.2%,同比略增,净利率17.08%,同比增加2.3%。
期间费用方面,上半年公司销售费率同比下降3%,管理费率同比增加1.7%,销售费用下降主要因为疫情导致广告及市场推广费用减少,上半年的广告及市场费用率同比下降3.3%。
最后,我们再聊一下这次的资产购买。
早在2000-2003年重庆啤酒的控股权就变成了现在的嘉士伯,后来又因为疫苗事件导致股价一落千丈,这次的方案也和嘉士伯有关。
资产购买主要内容如下:1)公司以现金向嘉士伯香港购买其持有重庆嘉酿48.58%的股权;2)公司和嘉士伯咨询对重庆嘉酿增资,其中公司以现金和其他资产进行增资,嘉士伯咨询以嘉士伯广东等四项资产进行增资,增资完成后,公司持有不少于重庆嘉酿51.42%的股权;3)重庆嘉酿以现金向嘉士伯啤酒厂购买新疆啤酒100%的股权、宁夏西夏嘉酿70%的股权。
嘉士伯作为国内市场第二大的外资品牌,2019年毛利率51.81%,高于重庆啤酒的41.69%,旗下啤酒厂分布于新疆、宁夏、云南和华东地区。
公司认为交易完成后,重庆嘉酿将整合嘉士伯在中国的优质资产和全部业务单元,成为中国地区业务开展平台,其业务范围除重庆、湖南和四川外,还将纳入新疆、宁夏、云南、广东、华东等地,同时纳入多个国际高端/超高端品牌和其他本地强势品牌。
采用共同增资合资公司的方式,得以将上述业务统一整合在重庆嘉酿这一平台内之下,有利于丰富上市公司品牌矩阵、提升上市公司业务管理效率,有利于实现优势互补和资源共享,进一步提升上市公司的盈利能力。
接下来,我们具体分析。根据公司预案,其中有A包资产和B包资产,经研究后,嘉士伯中国拟注入的资产可能包括以下几块:
1)在新疆,嘉士伯拥有5家啤酒厂,共9条生产线,产能约50万吨,主要是品牌是乌苏、新疆、嘉士伯、乐堡等,在新疆的市占率超过75%以上;
2)嘉士伯宁夏有1家啤酒厂,产能约30万吨,品牌有西夏、嘉士伯和乐堡,在宁夏市占率高达80%;
3)嘉士伯云南方面,产能约30万吨,主要品牌有大理桥头堡、华狮、风花雪月等,在云南的市占率在50%左右;
4)剩下的华东区域产能约有50万吨,主要有K1664、天目湖、天岛等品牌,有部分还有外销。
这次整合,对公司的影响还是比较大的,包括盈利方面、竞争格局、战略推进等等。
首先,其实这次的整合完全盘活了西部地区的优质资产,巩固了西部龙头的地位,提高定价权。整合行为将上市公司的核心优势区域市场扩展至新疆、宁夏、云南、广东、华东等全国市场,增强区域市场竞争力,充分发挥协同和规模效应,提高产能利用率。
刚才已提到,完成整合后,公司将获得乌苏、西夏、大理、风花雪月、天目湖等区域的优势品牌,在丰富产品矩阵、满足消费者多元化需求的同时,减少委托加工(包括嘉士伯广东委托股份公司生产嘉士伯、乐堡等国际品牌产品,2019年委托金额约6亿元)和品牌使用许可(如2019年公司获得乌苏啤酒品牌许可,2020年关联交易额度约3.5亿元)等,预计可以节省一部分,进一步提升利润。
第二,则是可以进一步消除同业竞争。如新疆啤酒实行10个大城市计划,以河南市场为例,2020年乌苏啤酒进入郑州市场,为避免与嘉士伯国际产生竞争。
这里有两个品牌,但是分渠道进行推广的,其中乌苏啤酒负责中小型商超和餐饮,而国际品牌负责大型连锁商超、KA卖场、KTV、酒吧等渠道。这次重组后同业竞争问题解决便可渠道互通,节省内部资源,提高盈利水平。
最后,通过这次整合,我们也可以发现近年来公司致力于推进高端化产品的战略,陆续引入嘉士伯、乐堡、1664等国际高端品牌,再结合本次收购又加速了产品结构升级,打造市场上为数不多真正拥有“本地强势品牌+国际高端品牌”的组合。
我们也可以通过半年报看到,上半年公司的高、中、低档产品收入分别同比增加22.2%、降低12.3%和增加15.9%,报表数据也是完全符合战略定位的。
好了,今天就和大家聊到这里了。今天主要和大家交流了重庆啤酒,并且针对其最近的重大资产重组进行了分析,希望对大家有所帮助。喜欢老裘团队的,可以点击右下角“在看”支持一下哦,谢谢大家!
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股市有风险,投资需谨慎。

前10大股东都是大基金!

只要吃过火腿肠的,都知道“双汇”这个品牌,无论是用来当零食吃,还是用来做早餐,甚至用来下火锅,双汇都是值得信赖的品牌。虽然公司偶尔也会出现几次负面新闻,但总体而言,还是比较出色的企业。
双汇的半年报发得比较早,而且表现也是略高于市场预期,今天我们就来看看在疫情和毛衣摩擦的双重背景下,双汇交了一份怎样的答卷。
我们先来了解下公司的发展历程。
双汇发展从当初一家落后简陋的肉厂,还曾一度徘徊在倒闭边缘,到现在已然成为全国现代化肉类加工基地和配套龙头企业,年均销售各种肉类产品400万吨,终端销售网点超百万,也多次荣获中国品牌企业500强等殊荣。
双汇在过去20年不断调整自己的股权结构,中间的过程还比较复杂,老裘尽量挑主要的给大家介绍一下
1998年,“双汇实业”在深交所上市,当时的实控人是河南省国资委(持股71%左右);2006年3月,双汇国际成立于开曼,同年,罗特克斯也成立了,高盛和鼎晖分别持股51%和49%,他们想推动双汇集团整体上市;2012年,双汇集团和罗特克斯以其持有的屠宰、肉制品加工以及配套产业公司股权注入双汇发展,同时将双汇发展持有的双汇物流85%股权置出给双汇集团,自此实现了集团屠宰、肉制品加工业务的整体上市,并完成了管理层收购。
此时,公司实际控制人为兴泰集团,主要通过持有雄域投资100%的股权间接持有万洲国际23.71%的股权;而双汇国际通过旗下的罗特克斯和双汇集团,持有双汇发展73.25%的股权。
2013年,双汇国际以71亿美元对价收购了全球最大猪肉加工企业史密斯菲尔德,这代表双汇国际分别拥有中美两国最大的肉类平台;2014年,双汇国际更名“万洲国际”,并且在香港成功上市。
今年5月,公司发布收购罗特克斯有限公司持有的6家公司股权暨关联交易的议案,交易完成后,双汇发展将成为万洲国际在中国境内唯一的肉业平台及上市平台,这样做也让公司的股权进一步明晰,未来有利于公司整合体系内的优势资源。
一家公司能否顺利发展,和其股权结构是否清晰、管理层的行动是否一致有很大关系。有句话说得非常好,也适用于许多公司内部的管理,老裘分享给大家:“在讨论方案的时候,可以有杂音;但在执行的时候,只能有一个声音!”
只有这样,企业才能走得远,走得稳,所以我们也用了大量篇幅介绍了双汇的股权调整和发展壮大。
现在,公司股权结构是罗特克斯有限公司持有73.41%股份,往上穿透则是双汇国际,再往上是实际控制人兴泰集团。
根据半年报显示,除了控股股东外,公司前十大股东中国家队社保基金占了5个席位,还有国家队(证金、汇金)、外资和一只国内的基金,股东阵容可谓都是重量级。
我们接下来分析一下公司的上半年业绩表现。
首先,整体业绩增长还算可以。
公司上半年实现营收363.48亿元,同比增长43.01%,单二季度营收187.82亿元,同比增长39.48%;实现归母净利润30.41亿元,同比增长26.74%,单二季度归母净利润15.76%,同比增长42%。表现还是非常强势的。
从全国层面来看,一方面受疫情影响,整个屠宰量都大幅下降,国内生猪出栏量2.51亿头,同比下降19.9%,另一方面,生猪平均价格为每公斤人民币34元,同比上升137%,而美国生猪价格平均为每公斤0.95美元,同比下降17.4%,中美猪肉的价差被进一步拉大。
在此情况下,公司上半年屠宰生猪327.4万头,同比下降61.83%,但受益于从美国史密斯菲尔德的大量进口,保证了冷鲜冻肉业务业绩稳定,二季度冷鲜冻肉业务销量约同比上升3.4%。
同时,2019年由于猪瘟影响,国内猪价开始陡增且维持高位,公司的肉制品业务也有过几次提价,整体涨幅约在20%。今年上半年,公司也仍然受益于去年提价的红利。
所以,公司主营业务冷鲜冻肉(屠宰)实现营收239亿元(占比约65.7%),同比增长59%。
其次,公司产品结构持续优化升级
2019年公司推出的新产品数量减少,但质量不断提升,今年二季度肉制品单吨利润继续大幅提升至约3800元/吨,同时受益于二季度补库存,肉制品二季度销量增幅约4.3%。
所以,肉制品业务可以说是量价齐升。上半年公司肉制品业务实现营收140亿元(占比约38.5%),同比增长18.02%,毛利率同比增加3.6个点,营业利润率同比增加4.4个点。
第三,费用和成本端逐步下降
由于猪价高企带来的成本压力,虽然肉制品毛利上升,但公司整体毛利率水平是有所下滑的,同比下降近3个点至16.96%,好在公司费用率的改善使净利率下滑收窄,同比下降1个多点至8.56%。
上半年公司期间费用率为5.21%,同比下降2.48个百分点。其中:销售费用率3.44%,同比下降1.86个百分点;管理费用率1.55%,同比下降0.55个百分点;研发费用率0.10%,同比下降0.01个百分点;财务费用率0.11%,同比下降0.06个百分点。
看未来的话,受疫情影响,美国二季度的生猪屠宰量下滑非常严重,但母公司万洲国际的全球业务保障肉类进口,公司势必会开发美国以外的进口渠道来稳定供应;同时,国内疫情恢复情况良好,复工复产井然有序,且在下半年猪价仍会在下行趋势。
所以,我们预计公司成本还将逐步下降,肉制品业务盈利水平将进一步提升。
最后,市场份额和竞争力不断提升。
拉长来看,公司肉制品业务将继续在推新品、调结构、上规模持续发力,肉制品单吨利润有望维持目前高位或小幅上升。
同时在疫情下,我们在分析其他行业中也强调过,势必会强者恒强,行业集中度加速提升。公司作为屠宰龙头将集中受益,生鲜品市场份额可能会进一步提升,市场竞争力将不断增强。
最后,我们再聊聊公司发展和盈利预测。
公司自1998年上市以来,一直坚持以屠宰和肉类加工业为核心,向上游发展饲料业和养殖业,向下游发展包装业、商业,配套发展外贸、金融等,形成了主业突出、行业配套的产业群,成为中国最大的肉类供应商。
目前公司在全国17个省建有30个现代化肉类加工基地和配套产业,主要生产经营区域包括河南、上海、山东、四川、江苏、河北、广东、黑龙江、辽宁、江西、浙江、广西、湖北、安徽、云南、陕西等地,这些区域为我国屠宰及肉类加工行业的重要地域,生猪资源丰富,肉类消费潜力巨大。
同时公司依旧高度重视渠道开拓和网络建设,在全国建立有完善的销售网络,目前拥有销售机构超300家、销售终端超100万个。渠道方面,公司采用经销商和直接代理模式并存的模式,县级市场渗透率达到95%以上。
根据规划,公司2015-2020年肉制品业务计划每年增加网点10万个以上,其中商超600个、社区及镇区终端65000个、批发渠道3000个、自建渠道17000个、餐饮渠道6000个、特殊渠道7000个,到2020年将终端网点数量提高至130万个。
根据我们调研反馈,公司在加强开发新网点的同时,还会对老网点进行整顿,目前网点建设总体符合预期。
虽然是食品加工企业,但公司也很注重技术和创新,先后从欧美等发达国家引入先进的技术设备,建设现代化加工基地,推动工艺技术和装备不断升级,已经拥有国家级的技术中心、国家认可实验室和博士后流动站,技术研究、产品开发和创新能力居行业前列。
总结来看,双汇发展的业务板块较多,其中屠宰板块的集中度未来会继续提升,冷鲜肉会维持高增长,肉制品的提价红利下半年还是会继续享受;但是,由于毛衣摩擦和国外疫情并未消散,进口猪肉量可能还是达不到公司预期,所以也不能太乐观。
我们认为,公司全年业绩估计保持25%-30%左右的增长,归母净利润可能会在15%左右会比较合理一些。
好了,今天就先和大家聊到这里了。这篇文章我们又和大家交流了一家生活中常见的消费品龙头,希望能给大家带来收获,喜欢的朋友可以点个“在看”支持一下哦,谢谢大家!
本文内容仅供参考,不作为任何投资建议;
股市有风险,投资需谨慎。

年初至今,股价3倍!

火锅,是现在年轻人非常喜爱的饮食之一,最近许多明星也陆续开了火锅店或者串串店,这不仅与火锅店本身的优质服务以及美味出品有关,也是因为如今的年轻人越来越喜爱选择火锅店进行用餐及朋友聚会。
火锅的火爆不仅吸引了许多加盟商,也吸引了很多上市公司来从事火锅相关的产业链。今年疫情让大家“闷”在家里长达3个月,自然培养出了在家里蒸蒸煮煮的一些习惯,那么背后上市公司的股价也犹如火箭一般。
安井食品于8月19日发布了半年报,上半年营收28.5亿元,同比增加22%,归母净利润2.6亿元,同比增加57.4%。从年初至今,公司股价已经从不到60元/股上涨至最高点180元/股,足足有3倍。
今天我们就来点评一下安井的中报。
在聊中报之前,先看看速冻食品行业情况。
还记得安井食品2019年的整体营收是52.7亿元,其中火锅料制品占收入比约63%,速冻面米制品占比26%。虽然公司在火锅料制品中的速冷冻系列市占率第一,但总体市占率却不到10%,这也从侧面反映出,速冻食品市场规模非常巨大,毫不夸张地说又是一个千亿市场。
根据中国产业信息网,中国速冻食品市场规模从2013年的828亿元上升至2017年的1235亿元,年复合增长率10.5%。速冻食品行业属于终端日常消费品行业,其消费具有很强的刚性,其发展与宏观经济以及国民收入水平密切相关,目前行业仍处于高速发展期。
我们从供需两个方面来进行探讨。
火锅料制品的供给方面,刚才说到,即使市占率第一也是不超过10%的,所以火锅料制品市场高度分散。从全国范围看,行业龙头与大量中小企业并存,主要品牌为安井、海霸王、惠发等,前五名公司市占率总和也不足25%。
休闲火锅料部分,行业已经进入集中度提升的趋势,现有存量企业厮杀严重,优胜劣汰。安井食品的产品和渠道竞争优势较为明显,市场占有率不断提高,与主要竞争对手差距进一步拉开。
家用火锅料部分,行业呈现高端化趋势,安井适时推出“锁鲜装”和“三大丸”中高端产品,利用公司销售渠道巨大优势迅速抢占行业制高点,提高企业盈利能力。
速冻面米制品的供给方面,则更为分散,传统的速冻米面制品产品主要以汤圆、水饺为主,其行业的技术相对更成熟,进入门槛也不高。一线城市市场主要有三全、思念、湾仔码头等全国品牌,龙头三全食品收购了龙凤食品之后,在速冻米面行业市占率领先。
传统速冻米面进超市费用较高,小企业品牌认知度低、费用投入有限,因此很难与三家巨头抗衡,整体市场格局也相对稳定。
我们再看看需求端,根据统计局社零数据,2019年餐饮市场规模4.7万亿,火锅店占餐饮比例超过10%。但在发达国家,速冻食品在餐饮消费中占比一般会超过一半,日本则比例更高,而国内的速冻食品消费集中在家庭消费,餐饮业消费较少。
国内速冻食品主要的销售渠道为经销商(农贸批发)、商超(卖场、超市等)和餐饮酒店等传统渠道。其中,火锅料制品以餐饮业+家庭消费(菜市场+便利店)为主,占比超过90%,说明传统渠道还是比较受欢迎的,未来还将延续。
随着居民收入水平提升,商务宴请和外出就餐的频率增加,餐饮行业2011-2019年一直维持10%左右的增长。“餐饮标准化”趋势在中国也逐年走强,餐饮行业从业者对效率和规模的追求意识逐渐提高,需要将自身产品提升至“标准化、可复制”的水准,那么品牌的冷冻食品就是首选,在餐饮渠道的销量逐渐提速。
同时,“消费场景化”扩展了速冻产品食用领域,比如火锅料制品已经进入了关东煮、麻辣香锅、麻辣烫等新型餐饮业态,而速冻面条制品也进入了焖面店、粥铺等,渠道扩张,市场“蛋糕”也在做大。
接下来,我们再看一下安井的情况。
安井食品成立于2001年,于2017年2月在上交所挂牌上市,现在是“火锅料”的细分龙头,其主要从事速冻火锅料制品(以速冻鱼糜制品、速冻肉制品为主),还有速冻面米制品和速冻菜肴制品等速冻食品的研发、生产和销售。
自有品牌“安井”的速冻食品,包括:爆汁小鱼丸、Q鱼板、鱼豆腐等速冻鱼糜制品;霞迷饺、撒尿肉丸、亲亲肠等速冻肉制品,这些也都是火锅的“常客”;手抓饼、牛奶馒头、核桃包、红糖馒头、红糖发糕等速冻面米制品;千夜豆腐、蛋饺等速冻菜肴制品。公司目前共有速冻食品300多个品种,并且渗透率还是比较高的,如果去逛超市的话,基本都能看到她的身影。
公司目前拥有七大生产基地以及十座现代化工厂,2019年设计产能47.5万吨,实际产量51.3万吨,产能利用率108%,产能供不应求。
随着各生产基地项目建设的逐步完成,预计2019-2026年产能将从47.5万吨增长至108.5万吨,年复合增速12.5%,产能增长将为公司产品产量和品类扩张提供坚实保障,同时实现从沿海到内陆的全国化产能布局。
截至2020年中报,安井食品第一大股东为国力民生,持股39.4%,章高路为公司实际控制人,持有国力民生32.9%股份,间接持有上市公司13.0%股份。董事长刘鸣鸣和总经理张清苗分别为公司第二和第三大股东,持股比例7.9%和4.3%,管理层持股比例高,增强团队稳定性。
2020年1月,公司首次股权激励计划授予完成,涉及对象除总经理、董秘、财务总监外,还包括中层管理人员及生产骨干、技术骨干、营销骨干各41、58、25、104人。三位高管获授84万股,获授股份占此次股权激励的12.71%,其他激励对象人均获授2.4万股,股权激励对中层及骨干倾斜力度较大。
按照股权激励目标,公司2019年营收、2019-2020年累计营收、2019-2021年累计营收分别不低于50.26、107.75、170.785亿元,算下来三年收入复合增速大概在14%左右。
这个增速目前来看不难实现,因此激励方案也主要是为了绑定吸收和留住优秀人才,充分调动公司各级人员积极性,将员工利益同公司发展相绑定。
我们再回到安井的中报,尤其从二季度看,业绩加速增长,其中C端对营收两端的贡献显著。
公司单二季度实现营收入15.7亿元,同比增长27.0%,净利润1.7亿元,同比增长71.6%,如果剔除股权激励需要摊销的费用后净利为1.9亿元,同比增长90.0%,远超预期。
从品类来看,上半年鱼糜制品、肉制品、米面制品分别实现收入11.4亿元,7.4亿元和7.5亿元,同比增长30.3%、23.7%和16.7%,单二季度的增速分别为38.7%、30.6%和21.4%。
这一方面是由于一季度疫情,物流受到较大影响,部分地区有缺货断货出现,然而二季度公司都尽量满足渠道的补货需求。
同时,公司去年也提出了“B、C兼顾,双轮驱动”的策略,特地针对C端推出了“锁鲜装”等系列产品,并根据区域强势单品进行产品组合搭配。
另一方面是文章开头提到的,疫情一定程度上“培养”了人们在家蒸蒸煮煮的习惯,因此二季度除了针对餐饮渠道的菜肴制品以外,其余产品收入也都实现加速增长。
分渠道来看,上半年经销商、商超、特通、电商渠道分别实现增长16.4%、60.7%、7.5%、115.7%。公司新增203家一级经销商,加强了与大润发、永辉、苏果等大型KA超市的合作,以及社区团购等线上电商渠道的布局。
分地区来看,上半年华中、西南、华北以及西北地区均实现30%以上的增速,说明公司在疫情恢复后,也抓紧对渠道做了进一步的深耕和下沉。
从现金流来看,上半年经营性现金流净额同比增长527.8%,高于净利润和收入的增长。
从盈利来看,上半年毛利率上升了2.75个点至28.5%,净利率提升2个点至9.11%,主要受益于提价以及产品结构升级,如“锁鲜装”高端系列的推广。
从费用来看,上半年销售费用率下降近1个点至11.3%,但促销及进场费上升65.9%,这是由于公司践行了战略,加强了C端渠道建设,开展多样化的终端促销活动。
最后,公司又在7月发行了一次可转债,募资规模9亿元,用于湖北、河南、辽宁三大速冻食品项目,建成后将新增速冻食品产能共计29万吨。这也体现了公司要继续全国化扩张,进一步提高市占率的雄心。
估值及预测方面,出于合规考虑,我们以后在公开文章中会尽量聊得简单一些。对于安井来说,我们认为下半年的增速可能会和上半年持平,全年净利润应该在5.3-5.5亿元左右。
好了,今天就先聊到这里了。这篇文章给大家介绍了速冻食品龙头,其实疫情期间不仅速冻食品获益,休闲零食也是非常获益的板块之一,老裘团队也正在加紧制作该行业的课程,争取在9月初上线,希望到时候大家可以关注和支持!谢谢大家!

双10%增长,能实现吗?

我们之前在老裘行业课第一期白酒课里和大家详细介绍了白酒的历史,十年一个大周期,三年一个小周期,这是每次行业上升背后的逻辑。
我们对于目前白酒行业的观点是正处于青年到壮年的时期,偶有头疼脑热,但总体趋势是不断创造收入的行业。
行业也分成了三个梯队,根据净利润规模来看:第一梯队自然是茅台和五粮液;第二梯队包括洋河股份、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、口子窖和今世缘;第三梯队是净利润小于10亿的公司,比如有水井坊、顺鑫农业、皇台酒、酒鬼酒等等。
受外资追捧比较多的就是茅台和五粮液了,那是不是别的酒是不是都不是好公司、好标的呢?当然不是,除了上一篇我们交流的山西汾酒之外,今天要介绍的今世缘发展同样非常迅猛。
由于行业课的篇幅受限,如果将每个公司都详细展开叙述那可以说一个多礼拜。今天就借文章的机会,以时间轴为线索,将今世缘稍微展开与大家分享一下。
第一阶段:1996-2014年
今世缘,成立于1997年,是江苏地区的酒,主打“国缘”、“今世缘”和“高沟”三大品牌。公司塑造“缘文化”,将中国的传统和酒文化联系起来,比如婚庆市场就是公司深耕的一个方向。
今世缘的发展也有几个阶段:
1996-2004年,奠定了“缘文化”,公司聚焦江苏省内市场的发展,营收从1996年的2000万做到了2004年的4亿元;
2004-2010年,推出了国缘,指向高端白酒市场,对标五粮液,2008年公司还投资了12亿元用于扩产能,国缘这款高端酒的规模迅速进入了行业前十,2010年营收的一半由国缘贡献;
2010-2014年,由于“八项规定”的出台,整个白酒行业都受到了重创,后来公司马上调整战略,目标婚庆市场,2014年公司于上交所上市,是江苏省内继洋河之后第二家上市的白酒企业。
第二阶段:2015-2019年
2015年至今,公司提出了“奋斗新五年,实现翻两番”的宏伟目标,近年又推出了V9作为未来新高端产品。
2018年和2019年,公司归母净利润增速分别为27%和30%,今年一季度也仅仅下滑了4%,在白酒行业中表现突出。
业绩的强势主要归功于消费升级和公司产品结构上移,2016年以来,公司百元以上的产品占比逐年增长,高端酒国缘增长明显,占比从2016年的37%增加至2019年的56%。
一方面,这要“归功”于茅台。2016年,由于茅台的批价不断上调,之后带动了五粮液、国窖等批价纷纷上调,让白酒行业的次高端酒有了足够的发展空间。
另一方面,则是经济的发展。老百姓手里有钱,可支配收入增加,江苏省白酒消费价格带上移至300-600元之间。
由于消费升级不断持续,高端和次高端的市场将不断被扩大。预计到2022年,高端和次高端的市场规模可能达到1700亿元和1000亿元,较2019年各提升600亿元,年复合增长率约为15%和20%。
第三阶段:2020年至今
我们在行业课里分别对6家白酒公司进行了估值预测,其中也提到今世缘。当时我们基于2019年公司的基本面,预测如果公司今年省内规模继续能稳定在50%以上的同比增速,省外经销商每年能增加200家左右,那业绩就可以有持续增长的强力支撑,在2021年归母净利润增速达到20%-25%是有可能的。
2020年已过半,我们也看看今世缘是否发展得如期。
省内方面,公司大约是12%-15%左右的市场份额。去年,公司在省内发展较快的有苏南(基数较低)和苏中大区,这两大区也是公司重点未来发展的市场。
其中,苏南大区销售收入6.4亿元,同比增长21%,主要由于江苏、无锡和常州等地的经济水平在江苏省内排名靠前,所以商务宴请较多,消费水平也较高。整个白酒的消费带主要在300-600元,有利于次高端的发展,便于公司发挥团购和渠道优势。
在南京,洋河和今世缘的市场份额已超过70%,所以再想下沉难度较大。而苏南地区由于基数较低,外来品牌的酒类又多,各品牌“相互厮杀”严重,今世缘作为本土酒业,占据了一定的布局领先和渠道优势,未来还有望继续提升份额。
省外方面,2019年公司省外的策略是“1+2+4”,即将山东列为1个首要市场,将北京和上海2个城市列为高端酒开发市场,将河南、安徽、江西和浙江4个围绕江苏的省作为开拓市场。
在2019年,公司省外净新增经销商152家,省外已经累计合作425家。今年省外的目标是在2019年的基础上翻一番,目前山东和上海销售保持两位数增长,安徽实现了50%增长,而浙江则已翻倍。
特别说一下山东省情况,目前山东省白酒市场规模在400-500亿元,公司认为山东偏好浓香白酒,而公司产品也主要以42度中度浓香白酒为主。另外,洋河当年在2004年进入山东省已经营十多年,提升了山东消费者培育对江苏白酒的认可度,此时进军山东将事半功倍,目标今年实现山东省2亿元的收入。
整个上半年,公司累计签约网点超过8万家,省内超过了6万家,第三方加盟店3000多家,其中省内已基本做到了全覆盖。
第四阶段:2020年下半年及未来
我们翻开今世缘的中报业绩,上半年实现收入29.14亿元,同比下降4.65%,归母净利润10.19亿元,同比下降4.9%,降幅较一季报有所收窄。
首先,公司推行“1+1”的深度协销模式,就是以厂家为主导,渠道经销商合作开发的渠道销售模式。厂家对销售政策、费用支出和终端管理进行全方位把控,经销商只需要负责配送,这样做的目的是提升公司开发市场的效率。
其次,公司团购发展迅猛。由于政府方面的需求已大不如前,现在大家都以商务团购为转型,公司也是重点发力团购渠道,目前通过团购渠道的收入已超过60%。
最后,公司产品结构持续优化。上半年以国缘V系/对开/四开为代表的特A+类产品收入占比同比提升3.16个百分点至58.1%,其中国缘品牌发展良好,战略单品四开国缘收入提升明显。而且自7月1日起,公司统一上调国缘品牌部分主导产品出厂价,调整终端供货价、零售价及团购价,短期意在优化渠道价格体系,长期迎合消费升级。
由于下半年我国的疫情已基本稳定,人民生活聚餐将恢复至过去70%以上的水平,我们认为,公司全年实现正增长应该问题不大。
但是,和公司制定的实现营收利润双增长10%相比,可能需要在下半年不到5个月的时间里再加把劲。我们估算一下的话,下半年收入和净利润需要分别实现34%和51%的增长。
当然,从中报里我们还可以找到一些“迹象”。公司的应收账款已较去年年末有较大幅度增长,涨幅超过100%,经营活动现金流入也已环比增加29%。所以从现金流的角度而言,公司二季度的发力是比较明显的,如果下半年能继续维持住,那么10%的增长,也不是没有可能。
好了,今天就先聊到这里了。在上篇文章的留言区,有朋友提到想要了解下今世缘情况,这篇文章我们就进行了最新观点的分享,希望能给大家带来帮助。老裘会争取尽量满足大家的需求,兄弟姐妹们方便的话也可以点个“在看”支持一下哦,谢谢大家!
最后,刚才提到了白酒行业课,近期也有朋友陆陆续续在问,以下是当时我们推出课程二维码,如果感兴趣的朋友可以扫码购买
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股市有风险,投资需谨慎。

这个行业是真的喜欢!

昨天,山西汾酒公布了2020年中报,今年上半年,公司实现营业收入69亿元,同比增长8%,实现归母净利润16亿元,同比增长33%。
经常看老裘文章和内参的朋友们应该都知道,白酒一直是我们团队非常喜欢的行业,其中茅台、五粮液、山西汾酒和今世缘更是经常提到的白酒公司。
趁着汾酒出了上半年中报,今天就和大家再聊一下白酒企业,尤其是从财务的角度进行深入探讨。
在进入正题之前,先简单看一下公司的基本面情况。
山西汾酒的实际控制人是山西省国资委,目前公司拥有三大白酒品牌:“汾酒”是第一文化名酒、“竹叶青”定位于第一养生名酒、而“杏花村”是第一民酒。
由于现在消费者能记住的品牌越来越少,所以从2017年开始,公司就聚焦大单品战略,具体来说就是“抓两头、带中间”,核心的两大单品就是“青花”和“玻汾”。2020年上半年,青花收入增长超过30%,贡献了主要的报表收入和弹性。
玻汾本质是用高性价比和强产品力整合北方甚至全国区域的低端市场,承接“品质升级+价位升级”两大趋势。以北京为例,根据草根调研,今年1-4月北京玻汾已完成去年全年任务,势头迅猛,目前20-50元价位全国范围有约700-800亿元左右规模,但光瓶酒占比不足12%。我们认为,未来玻汾的潜在空间保守可达百亿元以上规模,关键在于公司高端化战略下的成长节奏。
青花的全国化扩张也在次高端品牌中处于领先地位。一是青花的省外营收占比(超过80%)以及省外收入规模(接近30亿元)在全国区域龙头排名第一;二是借助“品牌拉力+渠道推力+高端升级”三轮驱动,目前在全国范围起势效果好于剑南春等竞品;三是青花消费主要集中于团购和企业商用,场景有扩容空间。按2019年次高端550-600亿元计算,青花市占率仅6-7%左右,未来随着行业整体容量扩大,我们认为青花也具备百亿元单品的成长潜力。
所以,从基本面来看,山西汾酒应该是一家能看到未来三年有高速成长性的公司,这点我们还是比较有信心的。
接下来,我们一起好好分析下公司财报。
首先是利润表的变化。
可以看到,今年上半年,山西汾酒的归母净利润比去年同期增加了4.15亿元。而净利润增加的来源,如果自上而下看,主要的就是由毛利润的增加(3.9亿元)所带来的;其他会计科目增加或者减少虽然有一些小的影响,但对最后的结局影响甚微。
到目前为止,一共有5家上市白酒公司披露了中报,我们不妨把这5家公司放在一起比较看看看。
可以看到,汾酒和茅台属于一类,因为这两家公司的毛利润的变化都是正数,而今世缘、顺鑫和水井坊属于另一类,因为这三家公司的毛利润相比去年同期都有下降。并且在第一类里,汾酒的净利润的增加比毛利润的增加更多,这样“好上加好”的模式,是投资人非常喜欢的。
再看一下利润表上的核心指标。
可以看到,汾酒反映盈利的指标都在上升,反映费率的指标要么大幅下降、要么维持不变、要么小幅上升,最后的结果就是山西汾酒的上半年业绩超预期的好。
最后,我们把公司2018年和2019年年报中的关键数据拿出来,再经过简单处理,放在一起给大家看一下。

注:利润表和现金流量表使用2019年报数据,资产负债表由于是时点数据,需要(期初+期末)/2
这张表怎么去理解呢?
一方面,山西汾酒的股东需要先投资59元,一年下来,公司的营业收入是100元,赚到了16元的盈利,而且收回了26元的现金。在这一年当中,公司不需要向银行借款,下游客户为了买酒,会给公司先打款19元,最后上游的供应商等也愿意给公司垫资39元。
另一方面,有了股东投资、下游客户的预付款和上游供应商的垫资之后,公司主要买了19元固定资产、土地和在建工程,然后做了约75元的运营资产的投资(存货和应收款等),最后账上还有22元的现金。
从这里,我们可以看到山西汾酒有这样几个特点:
1)股东投资回报率很高(投59元,一年赚16元,ROE=27%);
2)现金流很好(16元的净利润 VS 26元的经营性现金流净额);
3)没有外债(银行借款为0);
4)下游客户和上游供应商抢着给公司垫资或者打款(19+39=58,两者合计接近于股东的自有资金投入);
5)投资方面也比较节省,固定资产等只要投19元(不像其他行业买了一堆废铜烂铁);
6)大部分的资金主要投向变现能力超强的运营资产(存货和应收账款以及应收账款的融资(应收票据));
7)账上还有大笔现金(约40%=22/59的股东投资)没有用完。
总结一下的话,山西汾酒有一个非常棒的商业模式,而像这种好行业里的好公司,在什么时候买都不嫌迟。
最后,我们团队也花费了不少时间,把截至昨天收盘市值大于200亿的白酒公司都做了关键数据表格,供大家参考。
不难发现,其实大部分白酒都拥有优质的商业模式。从11家白酒公司平均水平来看,比如股东回报率均值为24%,比如经营性现金流净额/归母净利润均值为106%,再比如账上现金占比均值为47%等等,这些都反映了白酒行业的优质特征。
当然,每家白酒公司也都有自身优势和劣势,大家也可以看看,这其中哪家公司的商业模式是自己最喜欢的。
好了,今天就先聊到这里了。这篇文章虽然并不长,但是内容应该说还是非常高质量的,花费的研究时间也不少,如果大家有收获的话,别忘记点个“在看”支持一下老裘团队哦,谢谢大家!
本文内容仅供参考,不作为任何投资建议;
股市有风险,投资需谨慎。